别盯着降准啦 MLF才是中国央行一箭双雕的货币闸门

     中国的银行拥有巨额存款，却不得不日益频繁地向中国央行借钱。2017年，中国央行行长周小川在新年致辞中使用了一个新说法--“调节好货币闸门”。

　　中期借贷便利 （Medium-term Lending Facility， MLF）就是其中一道重要闸门，很多本土交易员至今还在用“麻辣粉”来替代它有点洋气、拗口的名字。虽然降生只有2年零三个月，MLF已成为中国央行投放基础货币最主要的手段--2016年底未到期余额达3.46万亿元，全年净投放2.79万亿元。

　　在人民币贬值压力下，去年外汇占款流出2.91万亿元。中国央行通过法定准备金（RRR）冻结着约20万亿银行存款，但央行去年仅一季度降准一次，更多则是通过频繁操作的MLF，弥补银行流动性的缺口。目前商业银行获得的存续MLF资金，大体相当于降准0.5个百分点5次所能释放的流动性。在RRR与MLF的一收一放之间，中国央行对流动性闸门的操控更加自如。

　　“2017年是否会降准？只能说从目前的情况看，这个可能性不大。”中信证券固定收益研究主管明明说。曾任职中国央行货币政策司的明明表示，央行不愿意动用降准，大部分时间用MLF解决市场流动性问题，兼顾了“稳汇率”和“去杠杆”的考量。

　　“货币政策还是稳健中性的，但是中性偏紧。用MLF来补充流动性，是一个比较好的选择，”华侨银行驻新加坡经济师谢栋铭说，“降准会让人认为货币政策宽松了，助长资产泡沫，另外从汇率角度，也担心导致人民币贬值压力更大，这都是制约降准的因素。”

　　资金成本

　　除了对汇率的信号作用，RRR和MLF最重要的区别在于资金成本不同。目前，中国央行对商业银行存放的法定准备金支付的利率为1.62%，超出法定要求的超额准备金仅为0.72%，但商业银行目前通过3个月、6个月和1年期MLF从央行获得资金支付的利率分别为2.75%、2.85%、3.0%。

　　谢栋铭对此表示，通过MLF补充基础货币，相比降准对银行而言成本要高很多，而且MLF的到期压力对银行流动性管理的要求更高。“有一种制约，不希望拿了钱乱用。降准的钱用起来更自由一点，成本比较低，也不用担心再收回去，除非它将来加准。”

　　2016年12月，年度中央经济工作会议定调“把防控金融风险放到更加重要的位置”，显示在经济企稳后，中国宏观政策的关注点，正由保证增长转向防控债务激增带来的金融风险--适当抬高金融机构的资金成本，抑制金融市场杠杆投资和资金进一步“脱实向虚”。

　　德国商业银行驻新加坡经济学家周浩在电话采访中表示，MLF和降准唯一的区别是价格问题，央行通过投放MLF推高了市场的整体资金成本，反映了降杠杆的政策意图。“降准的概率在下降，MLF存量余额隐含了5-6次降准。”

　　利率中枢

　　在期限方面，中国央行近期的操作中更加取向拉长MLF的资金期限。去年8月以来，3个月期的MLF已经停做。中信证券认为，这种变化导致MLF资金的整体成本提高，MLF加权平均利率从去年中的2.79%上升至去年12月的2.93%，同时还具有强化央行对中长期利率的引导的作用。

　　“2015年10月以后，存贷款利率基准放开，对于长期利率的引导，需要一个新的政策利率作为基准，而1年期MLF恰恰充当了这一角色。”明明说。他认为，1年期MLF操作利率将逐步成为新的货币政策长期利率中枢，避免中国国债长期利率过度下行进一步压缩中美利差，对人民币造成压力。

　　民生银行研究院金融发展研究中心副主任王一峰亦认为，中国央行要建立利率走廊，就需要一定规模的MLF来形成中期利率曲线。此外，相比降准，金融机构通过MLF获取流动性的成本更高，定向性更强，要求银行增强自身负债和流动性管理能力，有助于引导市场利率。

　　货币闸门

　　去年12月召开中央经济工作会议定调，2017年货币政策要保持中性稳健，适应货币供应方式新变化，调节好货币闸门，维护流动性基本稳定。

　　随着去年人民币美元创下逾20年以来最大年跌幅，资本外流压力不减。此前，央行在2016年第三季度货币政策执行报告中明确：针对外汇占款下降形成的流动性缺口，考虑到准备金工具可能形成资产负债表效应且信号意义较强，受到的制约较多，更多地借助公开市场操作和MLF提供流动性。

　　渣打银行驻香港首席中国经济学家丁爽认为，降准实际上并不是一个宽松信号。“中国央行实际上放弃了这个沟通，或者它觉得市场反正也不会接受这么一个观点，所以更多的是用比较隐蔽的手段，金融市场都知道、但老百姓不一定会关注的工具，来回避这个问题。”

　　“如果FED加息速度慢于预期，人民币汇率也比较平稳的话，降准就变得有可能，”明明预测道，“如果美国加息与预期一致，甚至更快，那么中国央行应该就会更多依靠公开市场操作和MLF等工具来补充市场流动性。”

　　谢栋铭认为，从长期看，中国央行货币政策的具体操作方式还是要由宏观经济形势决定。如果经济平稳运行，MLF操作是更好的选择；如果大幅下滑，央行还是会考虑降准。“经济比汇率更重要。”

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