在上文中，我们介绍了央行与商业银行之间货币总投放的游戏规则。根据央行发布的公开数据，我们今年4月的M2总额已经达到了188万4千亿元人民币。既然广义上钱有这么多，那各类资产池子目前有多深呢，来看一下：大A股整体约50万亿市值，全国债券市场约90万亿，房地产市值约450万亿。现在是不是明白了为何这几年中央反复强调房子是拿来住的，不是拿来炒的。因为楼市的市值几乎是股市的10倍，然而现在楼市的流动性比股市差的不是一点半点，所以从大的格局上来看，现在买股票还有风险吗？
回到正题，今天主要讲的是利率市场与资金的风险偏好。从前面两篇文章我们已经知道，所有流到市场上的钱都是有成本的，衡量这个成本的关键因子就是利率，与利率形成反比关系的就是信用，即信用越好的一方借钱成本越低。另外，我们还要理解三个基本常识：第一，资本都是逐利的；第二，越大的钱，越保守，越追求绝对安全。第三，使用时间越长，利率越高。在我国有七大利率体系，分别是：1央行货币政策利率，2银行间市场回购与拆解利率，3交易所市场利率，4 存贷款利率，5 标准化债券资产利率，6 非标准化债券资产利率，7 违规“刚性兑付”资管产品收益率。以上这7个利率市场的相互传导形成了整个货币市场流动性，只要把这7类利率体系理清楚了，整个流动性体系也就看明白了。
前两篇文章中我们已经清楚的解释了央行与商业银行之间投放货币的关系，这类利率的形成方式市场化程度高，央行的货币收放主要以公开一级市场招标的方式来实现，有资格参与直接与央行进行交易的银行叫做一级交易商，根据2019年最新公布的数据显示，目前全国有49家一级交易商。
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央行投放货币之后，各银行之间，银行与非银机构（信托、券商、基金公司等）之间也可以进行相互拆借，并形成一个银行间市场利率。银行之间的资金拆借基本都是短期和超短期的。
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虽然看上去眼花缭乱，但其实最具代表性的参数是：R007（7天银行间金融机构质押式回购利率）、DR007（7天银行间存款类机构质押式回购利率）、Shibor1W（上海银行间同业拆放利率）。其中，Shibor利率并不是市场化交易形成的，而是有18家银行报价所形成。只有R007与DR007的利率是实实在在的资金买卖成交利率。
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R007与DR007最大的差别在于R007参与对象可以是非银行金融机构，而DR007的交易范围仅限于银行们之间。由上图我们可以发现，DR007的利率更低，波动更小，实际成交量更大，并且完全是由市场化定价形成的，因此DR007能更好的反应货币市场短期的流动性松紧状况。另外，我们可以清晰看到R007有时候的波动会比DR007大很多，因此证明了货币在银行与非银机构在传导之间已经出现了一定受阻，尤其是近期金融市场“雷声”不断，R007与DR007的利差显著加大。大银行手握重金，但是往外出借尤其是借到非银机构的意愿尤其谨慎。但总体来讲，这第一大类与第二大类的利率体系之间的整体传导都是比较通畅并且高度市场化的，我们继续往下走…
第三类利率体系的参与者是非银机构与合格投资者，他们之间的资金融通所形成的市场利率即交易所利率。其中主要代表是上交所的国债回购利率：GC001、GC007、GC028等；深交所的R-007、R-028等。做过股票的人基本都知道可以通过在证券账户直接融券交易的方式参与国债逆回购，这样可以将股票账户里的闲置资金利用起来，不管是1天，7天，28天到期一定还本付息。如果说第二类利率市场是银行大机构之间搞资金批发，那么交易所利率就是提供给绝大多数散户搞资金零售买卖。
存贷款利率是目前中国利率体系中对实体经济直接影响最广最深远的利率指标。刚才我们讲的三大利率体系都是在银行与金融机构之间进行的货币拆借，而银行贷款利率是真正影响全国各类企业的融资成本。银行贷款也是中国企业最重要的融资渠道，银行贷款被称为间接融资，与其对应的是通过股票、债券市场的直接融资。那么，同样是企业借钱，企业发债融资和去银行借钱的成本应该是有很强的正相关性的，事实真是这样吗？
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显然，贷款利率与其他债券利率的相关性存在分化现象，利率的传导并不通畅，尤其是当企业债券收益率走高的时候，贷款利率并不跟着走。这其中的主要原因还是因为央行对于商业银行的信贷政策考核有许多维度，对于贷款品种也有非常多的划分，比如：扶贫贷，助学贷，创业贷，小微贷等等等等。这种既有定性，又有定量的多维度考核，使得银行在放贷的时候更加小心谨慎，一方面又要完成上面压下来的任务，另一方面又要符合自己的内部风控原则。再说说存款，正式由于我国间接融资渠道特别发达，导致了各银行间的揽储大战也从未停息过。相比于中小型银行，大型国有商业银行有着无与伦比的优势。而中小银行只能通过相对高收益“理财产品”，大额存单的方式来吸引更多的存款。
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总结一下以上4大利率体系，1到2之间非常透明高效，2到3之间略有阻碍但是整体高效，这是因为银行不是经常参与证券交易所交易。而从第四档存贷款利率体系来看，几乎与前3档发生了某种程度上的断层，导致央行的货币政策在从银行间市场传导到实体经济的过程中并不十分通畅。这其中深层次的原因还是因为我们的直接融资市场不够发达，不够健全。为何国家要大力发展科创板，我相信其中深意就在于此。在下一篇里，我们将继续说完剩下三个利率体系，从而看清整个金融市场的全景图。
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